Miércoles, 29 Junio 2022 11:02

Inflación sin control: la “maquinita” continúa operando sin parar - Por Jorge Herrera

Escrito por Jorge Herrera

El intríngulis monetario explica, en parte, lo que está pasando. El titular del BCRA no quiere ser el nuevo Fábrega. Resiste a capa y espada devaluar. ¿Hasta cuándo? Dios dirá. Por lo pronto sigue auxiliando al Tesoro con más pesos para cubrir el déficit y los vencimientos no refinanciados. 

Todo se ha convulsionado por demás. Los mercados, sobre todo el cambiario y el de bonos, parecen estar frente al día D. La caída de los bonos, la suba del riesgo país y la escalada del dólar informal son fieles espejos del descalabro de la macro y la política. ¿Qué hay detrás? Cada analista y comentarista de turno buscará el culpable del momento, pero lo cierto es que el clima enrarecido en nada ayuda. Si se trata de un problema de confianza y de credibilidad, entonces, ¿cómo recuperarlas si desde todo el arco político ponen en duda la capacidad de quién tiene a cargo la gestión y el Gobierno? Un momento difícil, por cierto. Pero no es algo sorpresivo, ni de un día, sino que es lo que se ha venido acumulando en los últimos Gobiernos y que se ha acelerado en los últimos meses. La historia muestra que no hubo, casi, ninguna crisis económica autóctona que no haya tenido raíces fiscales y monetarias, es decir, un déficit fiscal excesivo y/o una emisión monetaria excesiva. Ni el acuerdo con el Fondo parece ser hoy un buen salvavidas. Algo que, sin dudas, Mauricio, aprendió. 

Se podría resumir, groseramente, que las luces amarillas que se encendieron en el semáforo del mercado fueron la evolución de las cuentas fiscales, el culebrón del mercado de bonos en pesos y, obviamente, el devenir de las reservas del BCRA. Todo este cóctel desemboca en la actualidad en más inflación, más brecha cambiaria y más riesgo país. Veamos hoy el intríngulis monetario.

Ocurre que el deterioro de las cuentas fiscales, pese a lo acordado con el Fondo, hace que el BCRA tenga que ir, cada vez más seguido, en auxilio del Tesoro. Desde principios de mes, el BCRA comenzó a girarle fondos al Tesoro vía Adelantos Transitorios (ATN). Fueron $124.000 millones el día 3. Luego, una semana después, justo en medio de las convulsiones que experimentaba el mercado local vinculadas a los ruidos sobre la deuda pública en pesos, volvió a asistir al Tesoro el día 10 con otros $108.000 millones. Y casi una semana más tarde, el día 16, volvió a girarle $50.000 millones. Así que la “maquinita” de pesos se mantiene “al dente”.

De modo que en lo que va del mes, según los últimos datos oficiales al día 22, el BCRA acumula nuevos giros ATN al Tesoro por $282.000 millones, elevando el stock total de ATN en el BCRA a más de $2,513 billones (lo que representa un 65,3% de la base monetaria). Un año atrás sumaban $1.451 billones.

Vale señalar que, artilugio mediante, el mes pasado el BCRA hizo que el Tesoro le cancelara ATN con parte de los DEG que recibió del FMI. Los registros oficiales dan cuenta que el último día del mes pasado, el Tesoro le vendió al BCRA parte de esos DEG, en su equivalente en dólares, a cambio de pesos ($322.449 millones). Esos fondos fueron destinados a cancelar precisamente $322.449 millones de ATN, de modo de recuperar capacidad para seguir recibiendo asistencia del BCRA sin vulnerar el acuerdo con el Fondo. Todo esto se trata entonces de, lisa y llanamente, pura emisión para el fisco.

Esto ha hecho que nuevamente el sector público sea uno de los principales factores de emisión. Los otros factores que están explicando la expansión de la base este mes son el pago de los intereses de la deuda remunerada y las fuertes intervenciones del BCRA en el mercado de bonos.

Entre ambos factores, se explica en lo que va del mes una expansión de base de más de $410.000 millones. Pero solo el sector público en los últimos dos meses y lo que va de junio fue un factor netamente expansivo de la base monetaria, es decir, de la emisión por más de $878.600 millones. Así pasó de hacer buena letra en el primer trimestre, donde precisamente fue un factor netamente contractivo, o sea, contrajo emisión en lugar de expandir. Desde abril las cosas cambiaron. Y todos lo vieron.

Además, el BCRA no da abasto en aspirar, vía Leliq y/o Pases, toda la emisión alimentando así el dinero en circulación, en momentos en que la gente cada vez quiere tener menos pesos. Para tener una dimensión del esfuerzo del BCRA por no dejar circulando más pesos de los que no quiere el mercado, ya el stock de Leliq y/o Pases, supera los $6,39 billones, esto es un 166% la base monetaria.

No hay que soslayar, además, que el año pasado la emisión fue de más de $1,18 billones. Todos esos pesos a algún lugar iban a ir a parar, y no precisamente, a más demanda de dinero, acelerando así el proceso inflacionario este año y repercutiendo en el mercado cambiario anémico de reservas. De modo que lo que se está viendo no debe sorprender a nadie. ¿El timing? A veces los disparadores son muy distintos, pero todos cumplen con su rol de acelerar los acontecimientos.

Lo que pasa es que Miguel Pesce, titular del BCRA, no quiere ser el próximo Fábrega, quien en el verano del 2014 devaluó, dejando atrás el intento de acelerar el crawling peg (micro-devaluaciones) y fue un fogonazo inflacionario. Claro que en otro escalón de inflación. Muy inferior al actual. Por eso señala que, con más cepo, lo que hace es evitar una devaluación. El partido aún no terminó.

Jorge Herrera

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