Fernando Gutiérrez

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La calma financiera actual obedece a situaciones estacionales –como la mayor demanda de pesos- que se revertirán rápidamente con el inicio del nuevo año

El ídolo celebró en la Casa Rosada con Videla y con Alfonsín, fue gran simpatizante menemista y luego militó la causa bolivariana, sin sentir contradicción

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Tradicionalmente, un dólar en caída inducía a una suba de los productos agrícolas. Sin embargo, los analistas advierten que esta vez puede ser diferente 

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La meta de Pesce es influir sobre las expectativas y dar volatilidad para "devaluar sin devaluar". Pero los analistas advierten la falta de credibilidad

Todos quieren ser Maradona, y no sólo en el fútbol sino también en las finanzas. Porque desde que el ex presidente del Banco de Inglaterra, Mervyn King, expuso en 2005 su famosa teoría maradoniana sobre la política monetaria, no hay banquero central que no aspire a lograr esa “jugada perfecta”.

Según explicó King, en una ponencia que ya es legendaria para los profesionales de las finanzas, la estrategia del banco de Inglaterra estaba inspirada en el famoso gol del Mundial 86. King decía que lo más increíble era que Maradona prácticamente corrió en línea recta hacia el arco, pero aun así se las ingenió para sacarse de encima a cinco rivales.

Según el financista inglés, eso sólo fue posible porque Maradona hizo un uso perfecto de las expectativas: siempre amagaba con escapar por fuera, pero en el instante en que el rival estiraba la pierna esperando ese movimiento, quebraba a toda velocidad hacia adentro. En definitiva, Maradona hizo un uso óptimo de sus energías, al no tener que frenar ni desviar en ningún momento su trayectoria, lo cual le permitió avanzar a toda velocidad, mientras que gracias a su arte del engaño lograba que los rivales le abrieran paso.

Fue entonces que pensó que sería posible trasladar esa estrategia al mundo de las finanzas. La idea era que el Banco de Inglaterra “amagara” con una jugada brusca, por ejemplo, una suba de la tasa de interés. Previendo ese movimiento, el mercado reaccionaría en consecuencia, por ejemplo, bajando la exposición y disminuyendo el nivel de crédito. Pero llegado el momento el Banco no haría nada, porque no habría necesidad: para King, tenía mucho más sentido inducir al mercado a moverse de determinada forma por su cuenta, sólo movido por expectativas, en lugar de tener que desgastarse en medidas que le implicarían un costo.

El atractivo de tornarse impredecible

Lo paradójico del caso es que uno de los países donde menos capacidad de aplicación ha tenido esa teoría es… Argentina. Aquí es raro que el Central pueda inducir al mercado a reaccionar en alguna dirección determinada. Más bien al contrario, son los operadores de la city los que suelen anticipar las intenciones del Central, de manera de neutralizar rápidamente los intentos de influencia en materia de tasas de interés y tipo de cambio. Y en estos días, el agrandamiento de la brecha cambiaria está confirmando esa situación.

Hay antecedentes de intento frustrado. En el final del macrismo, hubo un intento por parte de Guido Sandleris, quien estableció una política de bandas cambiarias, que suponía que vendería cuando el dólar tocara el techo de esa franja. Pero la gracia de esa política era que el dólar nunca llegara a ese nivel: el solo hecho de avisar que el BCRA vendería, hacía que el mercado contuviera la cotización.

Salió bien por unos pocos meses, hasta que la mezcla de incertidumbre política y económica forzó a una nueva devaluación.

Y ahora, según están comentando analistas de la City desde los últimos anuncios económicos, quien está intentando aplicar la teoría maradoniana es Miguel Pesce. Que, para seguir con la metáfora futbolera, viene perdiendo por goleada y busca desesperadamente una jugada que le permita retener la pelota, aunque sea por algunos minutos.

Luego del comunicado en el que el BCRA indicó que abandonaría su "tablita" de microdevaluaciones diarias y pasaría a un esquema discrecional para dar mayor volatilidad al mercado, los comentarios en la City apuntaban a que Pesce quería tornarse impredecible para manejar mejor las expectativas.

Un informe de Consultatio observó que Pesce buscaba una "política maradoniana, donde el BCRA hace variar de manera aleatoria el tipo de cambio, pero manteniendo en promedio la velocidad crucero anterior".

¿Cuál sería el objetivo? Obtener algunos de los efectos beneficiosos de devaluar pero sin tener que hacerlo. Especialmente, el achicamiento de la brecha entre el tipo de cambio oficial y el dólar paralelo.

La consultora argumenta que, en el fondo, Pesce no quiere acelerar la devaluación. Primero, porque el propio funcionario ha defendido el argumento de que no hay un atraso cambiario si se lo analiza en términos históricos. Y segundo, porque el hecho de que se hayan lanzado títulos del Tesoro ajustables por dólar es interpretado como una señal de que se quiere mantener la estabilidad.

Sin embargo, Pesce dio pautas de que le parece sano que haya una cierta dosis de volatilidad e imprevisibilidad en el mercado, sobre todo en la evolución del tipo de cambio oficial.

Ya en épocas de Martín Redrado en el BCRA y Néstor Kirchner presidente, eso se había utilizado para ejercer "castigos a los especuladores". Por ejemplo, se dejaba correr al dólar y luego súbitamente se lo hacía bajar. Pero claro, la diferencia con el momento actual es que el Central ya no tiene un gran poder de fuego como para disciplinar al mercado sino que sufre todos los días por la erosión de reservas.

Eso implica que Pesce, sin dólares para ejercer disciplina, depende exclusivamente del manejo de expectativas. Así, en teoría, al permitir por un breve lapso un deslizamiento de la cotización, Pesce podría generar la sensación de que se está implementando una corrección al dólar, y entonces los actores económicos podrían modificar su conducta como si la devaluación ya se hubiese producido.

Lo ideal para el Central sería que eso llevara a un aumento en la oferta de dólares, si por ejemplo un exportador sintiera que al deslizamiento cambiario acelerado podría luego seguirle un período prolongado de estabilización y entonces ya no tendría sentido seguir esperando para liquidar divisas.

De la misma manera, quiere revertir el fenómeno inverso por parte de los importadores que se ha notado en los últimos meses: aceleran los pagos, ante la certeza de que siempre el futuro deparará un dólar más caro. Es así que se da la paradoja de que en lo que va del año el volumen de importaciones cayó un 23,9%, pero los pagos subieron un 24%.

Y, sobre todo, trataría de inducir una disminución en la brecha con el blue, que ha sido la primera consecuencia ante otras devaluaciones.

Por caso, antes de la devaluación del verano de 2014, con Axel Kicillof en el ministerio de Economía y Juan Carlos Fábrega en el Central, la brecha se aproximaba al 80%, y a las semanas de la corrección cambiaria se había producido una caída del blue, con lo cual la distancia se había achicado a un 40%.

El verdadero objetivo de Pesce es lograr ese mismo efecto, pero… sin tener que convalidar aquel salto devaluatorio del 20%. 

Intentos frustrados de bajar la brecha 

Pero hasta ahora los pronósticos le asignan a Pesce bajas chances de que el mercado le crea sus amagues y le permita avanzar hacia el arco rival. Y la escapada del dólar paralelo parece darles la razón.

"En el corto plazo veo un riesgo cambiario notable, todas las medidas que se han tomado son pasitos de bebé cuando en realidad se necesita tener la determinación de un atleta para poder marcar el sentido del rumbo", criticó Martín Redrado.

Mientras que el informe de Allaria Ledesma, la principal sociedad de bolsa, califica las medidas como "un intento tímido e insuficiente de utilizar herramientas de mercado para estabilizar la situación, pero mientras no quede claro cuál es el rumbo que le quieren dar a la economía, y por ende, la brecha cambiaria se mantenga cercana al 100%, será casi imposible generar un cambio de expectativas".

Lo cierto es que, hasta ahora, cada jugada tendiente a recuperar oxígeno para las reservas tuvo un resultado inverso al buscado. A tal punto que las buenas noticias, como el exitoso canje de la deuda y la posibilidad de intervenir en el mercado con los nuevos bonos, han sido rápidamente neutralizadas sin que los efectos positivos fueran visibles.

Y de la misma forma, cada amenaza, restricción o regulación, ha acelerado los motivos que llevaron a la crisis. Así, después del súper cepo, lo que en principio era sólo una crisis cambiaria ahora pueda también transformarse en crisis bancaria, dado el temor de los ahorristas, que ya se llevaron u$s1.000 millones.

El mayor fracaso ha sido el intento por bajar los tipos de cambio que surgen de la triangulación de bonos –el "contado con liqui" y el "dólar MEP"-. Ahí la teoría Maradona salió exactamente al revés: se amagó con vender los bonos surgidos del canje para bajar los dólares paralelos, con la idea de que el solo anuncio haría reducir la brecha. Pero ocurrió lo contrario.

En definitiva, que el Central no ha logrado ser persuasivo como para generar un incremento en el flujo de divisas.

Para el banco de inversión JP Morgan, "no parece claro que las medidas actuales mejorarán de hecho la oferta de dólares, lo que puede reducir la brecha entre el tipo de cambio. De hecho, creemos que un peso más débil puede empujar al blue-chip (o sea, al contado con liqui) más alto en una proporción igual sin una mayor señal estructural a medio plazo".

Y hay algo que empeora la situación: cuando sí se empezaron a utilizar los nuevos bonos, el efecto fue el de un desplome en el precio, sin que eso haya mejorado en la faz cambiaria. Apenas un mes después de su debut, y ya esfumada la euforia inicial por el canje exitoso, los bonos registran tasas de hasta 21% en la parte corta de la curva y de 14% en la larga. Toda una señal de desconfianza por parte del mercado, como queda expresado en la "curva invertida" con mayores tasas en los títulos de vencimiento cercano.

El riesgo de un gol en contra

Mientras tanto, esta semana hubo un relativo éxito del Gobierno, cuando el Tesoro logró colocar un monto en pesos equivalente a u$s1.700 millones en los nuevos bonos "dólar linked". Por un lado, es un objetivo buscado, porque en teoría eso cumple la premisa de canalizar ahorro hacia instrumentos en pesos que dejen conformes a aquellos que piensan en términos de dólares.

Además, esto implica quitar presión sobre el mercado de futuros, en el cual el Central venía interviniendo con fuerza.

Pero, por otra parte, en el mercado hay dudas sobre los efectos de esa jugada. Primero, al tratarse de un bono del Tesoro y no del Central, no implica una absorción real de pesos. Y los expertos marcan que en el exceso de liquidez es donde reside el mayor problema para cambiar las expectativas.

"Tendremos así más oferta monetaria en un país donde la gente no quiere más pesos. La demanda de pesos seguirá cayendo y el peso se depreciará más. La gente busca refugio natural en el dólar y así seguirá. El CCL y MEP sólo tienen un camino de ida, para arriba, y hay que rezar para que no se desmadre", advierte Aldo Abram, de la fundación Libertad y Progreso.

Y Federico Furisase, analista de Eco Go, señala un potencial efecto boomerang: que si no se logra evitar una devaluación, entonces el título dólar linked podría agravar la situación por el pago de esa deuda con una mayor asistencia monetaria del Central al Tesoro, "convalidando la inflación reprimida durante el puente financiero y llevando a una aceleración potencialmente inestable en la nominalidad".

Por otra parte, ese bono es una victoria de doble filo, porque deja en evidencia el temor a la devaluación: la tasa implícita maraca una expectativa de que, de acá a un año, la cotización suba un 43%, es decir, un dólar oficial de $112.

En definitiva, la advertencia es que tratar de influir sobre las expectativas tiene un riesgo grande. Podría ocurrir que en vez de lograr el gol maradoniano, la estrategia salga más bien parecida a la de Maradona en su versión de DT de la selección: eliminado y con cuatro goles en contra. 

Fernando Gutiérrez

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